本文來自中金公司的研報《新能源：利用小時改善， 誰是最大受益者？》， 作者為中金分析員劉俊。
智通財經APP獲悉， 在1季度風電利用小時回升以及可再生能源配額制等利好消息等因素推動下， 4月份以來中國風電企業股價上漲6%-35%。 中金發表研報， 分析了風電企業盈利對風電利用小時、稅率和利率三個因素的敏感性。
中金認為風電企業股價仍有上漲空間， 其盈利回升才剛剛開始。 重申對華能新能源(00958)和華電福新(00816)的“推薦”評級。 另外， 建議關注大唐新能源(01798)， 因風電利用小時回升， 但稅率和利率上升會在一定程度上抵消利用小時回升影響。
利用小時數改善， 誰是最大受益者？
國家能源局公佈了2018年1季度風電運營資料：風力發電量同比增長39.4%， 至979億千瓦時， 利用小時數同比增長26.5%， 至592個小時。
1季度運營資料表現強勁主要是得益於：風力資源較好；1季度電力需求穩健， 同比增長9.8%；棄風問題得到進一步緩解。
18個省份棄風率同比下降， 其中包括吉林（同比下降35.5 個百分點）、黑龍江（同比下降27.8 個百分點）、山西、遼寧、內蒙古東部、甘肅、新疆和天津。
2018年1季度， 風力發電新增裝機容量3.94GW， 其中超過50%位於中東與華南地區。 青海、河南、寧夏和江西是新增裝機容量最大的三個省份， 新增容量分別為750MW、546MW、347.6MW 和308MW。
2018年1季度主要風電企業風力發電量同比增長20%~46%， 風電利用小時數回升15%~41%。
中金針對風電企業盈利相對利用小時數進行了敏感性分析。 結果表明風電利用小時數每增加20個小時對2018和2019年每股盈利分別增厚2.2%~6.1%和1.9%~7.5%。 在所有風電企業中， 大唐新能源盈利對風電利用小時改善最為敏感， 而華電福新由於業務板塊多元化盈利敏感性較低。
大唐新能源風電利用小時提升空間最大
2017年我國有11個省份出現棄風問題， 其中五個省份棄風率超過10%。 這五個省份分別為甘肅（33%）、新疆（29%）、吉林（21%）、內蒙古（15%）和黑龍江（14%）。 根據資料研究， 華電福新74%的風力發電產能位於上述五個省份， 在風電企業中占比最高， 其次是中廣核新能源（69%， 全部位於甘肅省）、大唐新能源（57%）、龍源電力（40%）、華能新能源（31%）和新天綠色能源（3%）。
從2017-2020年特高壓線路建設進度來看， 2017年以來共有七條特高壓線路投入運營（2017年5條， 2018年初以來兩條）。 具體來看， 有兩條特高壓線路起點位於內蒙古，
隨著酒泉-湖南和准東-宣城特等省際特高壓線路於2018年底投入使用， 2019年新疆和甘肅棄風率有望出現顯著改善。 預計2018年內蒙古棄風率降幅最大， 大唐新能源在內蒙古、吉林和甘肅省風電產能占比分別為34%、7%和10%， 因此有望率先受益。
市場憂慮：稅率與利息上升
為鼓勵可再生能源開發， 政府推出了稅收優惠政策， 准許風電和光伏運營企業前三年免征25%的收入所得稅， 後三年收入所得稅減半。
如下圖所示， 風電企業新增裝機容量通常在下半年投入運營， 其中2014年下半年至2016年下半年新增大量裝機容量。 由於這些新增項目2018-2019年將不再享受所得稅免征待遇， 因此未來幾年稅率會有所上升。
市場憂慮之一：風電企業2018年下半年稅率將出現大幅上升
預計2018年下半年和2019年下半年風電企業稅率將出現明顯上升， 預計與2018年上半年相比上升0.8-2.9個百分點， 主要是由於2015年下半年風電企業新增裝機容量均超過1GW。
市場憂慮之二：借貸成本上升
2018年1季度1年期中期票據（AAA+）平均利率達到4.8%，季度環比上升0.1個百分點，同比上升1個百分點。2017年12月28日，利率達到高點5.1%，2018年4月24日持續下降至4.2%。
中金的分析表明利率每上升25個基點對風電企業每股盈利的影響為0.6%~1.8%。具體到各家風電企業，大唐新能源由於負債率較高（2017年12月達到82%）而遭受的影響最大，華能新能源和新天綠色能源(00956)財務成本控制相對良好。
風電企業2018年1季度業績預覽
在利用小時顯著改善推動下，預計華能新能源和華電福新2018年收入同比分別增長18.8%和16.7%，淨利潤分別回升33.5%和20.0%。
華能新能源：預計2018年1季度收入為33.97億元，同比增長18.8%，略低於發電量增速，主要是由於棄風率問題緩解背景下面向低電價地區銷量出現增長。預計1季度淨利潤同比增長33.5%，至14.15億元，主要得益于利用小時回升貢獻邊際利潤，但稅率上升在部分程度上抵消了由此產生的正面效應。
華電福新：預計2018年1季度收入為43.08億元，同比增長16.7%，主要驅動因素包括風力發電和煤炭發電量同比有望分別增長40%和36%，而水力發電量同比可能下降48%。預計1 季度淨利潤同比增長20%，至6.09 億元，主要得益於煤炭發電和風力發電利用小時數出現回升而且福清四號機組投產推動核電占比上升。不過，由於2018年1季度煤炭價格同比上漲12%，煤炭發電板塊盈利可能持續面臨壓力。
市場憂慮之二：借貸成本上升
2018年1季度1年期中期票據（AAA+）平均利率達到4.8%，季度環比上升0.1個百分點，同比上升1個百分點。2017年12月28日，利率達到高點5.1%，2018年4月24日持續下降至4.2%。
中金的分析表明利率每上升25個基點對風電企業每股盈利的影響為0.6%~1.8%。具體到各家風電企業，大唐新能源由於負債率較高（2017年12月達到82%）而遭受的影響最大，華能新能源和新天綠色能源(00956)財務成本控制相對良好。
風電企業2018年1季度業績預覽
在利用小時顯著改善推動下，預計華能新能源和華電福新2018年收入同比分別增長18.8%和16.7%，淨利潤分別回升33.5%和20.0%。
華能新能源：預計2018年1季度收入為33.97億元，同比增長18.8%，略低於發電量增速，主要是由於棄風率問題緩解背景下面向低電價地區銷量出現增長。預計1季度淨利潤同比增長33.5%，至14.15億元，主要得益于利用小時回升貢獻邊際利潤，但稅率上升在部分程度上抵消了由此產生的正面效應。
華電福新：預計2018年1季度收入為43.08億元，同比增長16.7%，主要驅動因素包括風力發電和煤炭發電量同比有望分別增長40%和36%，而水力發電量同比可能下降48%。預計1 季度淨利潤同比增長20%，至6.09 億元，主要得益於煤炭發電和風力發電利用小時數出現回升而且福清四號機組投產推動核電占比上升。不過，由於2018年1季度煤炭價格同比上漲12%，煤炭發電板塊盈利可能持續面臨壓力。